“327” 是“92（3）国债06月交收”国债期货合约的代号，对应1992年发行1995年6月到期兑付的3年期国库券，该券发行总量是240亿元人民币。

事件时间线

整个事件经过如下

1981年

改革开放初期，加上1979年对越自卫反击战，财政赤字扩大，开始重启国债的发行。

国债从1969年开始停止发行。

国债发行困难重重，财政部采取“行政摊销制”，党员干部带头，硬性摊派，从工资中预扣一部分用于购买国债。

此时，国债不可公开交易，也没有二级市场可供流通。这滋生了一种现象——场外交易横行，也可以理解为黑市交易。通过不正当手段倒买倒卖国债，直接换成现金。很多人当起了收购国债的二道贩子。但是当时财政部所有的心思都在国债的发行上，只要能卖出国债，收上来现金即可，这就造成了监管上的疏漏。

1988年

财政部发布方案，允许国债持有人自由出售国债。并在7个城市进行试点，仅限个人交易，金融机构禁止交易。同时，下发一部分国债到银行和邮储柜台进行销售。

金融机构改革，成立了一部分证券公司，主要业务就是从事国债的交易。

1990-12-19

上海证券交易所开业，上市第一天除了老八股以外，还有22只债券，其中就包括了4只国债。

但是国债发行并不顺利，喜欢高风险的人们一窝蜂涌进股市，厌恶风险的人们继续定期存款。

上交所首任总经理是尉文渊。

1991年

财政部改革了国债发行方式。从“行政摊销制”彻底转变为“承购包销制”。

承购包销制就是承销商向政府签订合同，向社会民众分销国债。

这里的承销商就是之前的各个银行、邮储柜台、以及一部分证券公司。

1992-12-28

上交所推出12个品种的国债期货合约，仅对机构投资者开放。327国债期货合约就在其中。

国债期货合约只需要支付一定比例的保证金，就可以购买远期国债，相当于上杠杆。当时国债期货保证金的比例为2.5%

机构交易国债是以“口”为单位。一口表示20000元面值的国债。

1993-06-29

央行发布通知，提高存款利率，在现行基础上平均上调1.35%。

其中，3年期定期存款利率由10.8%上调至12.24%。

对1991-12-01后存入的3、5、8年定期存款，从1993-07-11起实行保值，保值期从1993-07-11到存款到期日为止。

由于通货膨胀，保值贴补率从4%左右一路上涨，甚至有贴补13%的情况出现。

这个操作主要是为了控制通胀，保护储户利益。

但此通知却对国债造成了冲击。

1995年

春节后，327国债期货合约被推上风口浪尖。

如果没有贴息贴补，327国债对应的92年第三期国债100元面值的国债连本带息到手128.5元。

但是央行宣布了对92年国债进行贴补，按照当时通胀保值贴补率（大约为10%）来算，贴补两年的时间，就是20%，也就是说这期国债到期后，加上20%的贴补，连本带息到手148.5元。

央行只说了贴补，没说贴息。此时距离327国债到期只剩下4个多月。多空双方已经有1年多的博弈。

如果贴息，那么会有5元左右的空间。

坚定做空派：上海万国证券，总经理是管金生。

坚定做多派：中国经济开发信托投资公司，简称中经开

多空摇摆派：辽宁国发集团有限公司，简称辽国开，主管人是高氏三兄弟。

万国证券对327国债合约

事件受益人

事件后续影响